周琴 https://m.fh21.com.cn/doctor/1039335/

　　中金公司最新研报认为，新年度农产品供给侧的扰动犹在，更为重要的是，这些扰动或在短期内难以消散，市场需要做好偏中长期的准备。一方面，地缘冲突仍在持续，黑海粮食贸易如何演绎将对全球农产品供给产生重要影响，同时我们看到粮食供给担忧发酵之下，各国粮食出口禁令出台频率增高，或进一步加剧区域间粮食供给风险；另一方面，气候变化与极端天气已成为威胁全球粮食产量的重要风险，特别是在低库存下，更放大了全球粮食安全的不稳定性。需求端，除了聚焦通胀和加息外，我们认为，农产品需求较为刚性，但内部品种间需求弹性、生产周期仍有不同，这可能成为影响价格的核心要素，从而造成内部板块之间价格表现的分化。

　　全文如下

　　中金2023年展望 | 农产品：供需博弈，攻守兼备

　　2022年下半年，伴随着美联储加息和地缘冲突逐步缓和，供需的结构性矛盾明显弱化，供给溢价显著回落。我们认为流动性紧缩成为商品价格走势的转折点，一方面是宏观叙事中需求预期开始转向悲观，市场的核心逻辑逐渐由交易结构性行情转向为交易供需博弈，这是价格回落的本质原因；另一方面则是资金成本的变化，我们看到基金净多头的快速离场，高成本下投机资本可能并不会持续在不确定性的市场进行中长期的下注，这是价格回落的直接原因。

　　展望2023年，我们认为农产品价格大幅波动的行情或一去不返，交易的核心逻辑转变为基本面偏强与经济预期偏弱的博弈，如何判断二者的强弱变化及价格的趋势性走势成为难点，我们认为等待验证的过程，就是价格持续“拉锯”的过程。在供需基本面的分析框架下，我们看到，低库存下全球粮食供给弹性仍明显不足，而农产品季产年消的属性又决定了其库存修复的周期要比其他商品更长。结合当前形势，我们认为新年度农产品供给侧的扰动犹在，更为重要的是，这些扰动或在短期内难以消散，市场需要做好偏中长期的准备。一方面，地缘冲突仍在持续，黑海粮食贸易如何演绎将对全球农产品供给产生重要影响，同时我们看到粮食供给担忧发酵之下，各国粮食出口禁令出台频率增高，或进一步加剧区域间粮食供给风险；另一方面，气候变化与极端天气已成为威胁全球粮食产量的重要风险，特别是在低库存下，更放大了全球粮食安全的不稳定性。需求端，除了聚焦通胀和加息外，我们认为，农产品需求较为刚性，但内部品种间需求弹性、生产周期仍有不同，这可能成为影响价格的核心要素，从而造成内部板块之间价格表现的分化。

　　供给端：扰动犹在，如履薄冰

　　一是黑海粮食出口协议能否续签，或成为影响全球谷物供给的重要隐患。一方面，从国际贸易来看，如果港口再次关闭，乌克兰将只能被迫再次通过路径更长、运费成本更高的陆路和河路向欧盟出口谷物，出口效率将严重下滑，而国际谷物价格或将再次打破当前的平稳下行趋势，重心将再次走高。另一方面，从农业生产来看，黑海出口受阻或将再度扰动下一季度农业生产。当前正值乌克兰新季冬小麦和大麦播种期，除去地缘冲突直接对播种带来的干扰，农民更需要根据出口情况来决定新季种植决策，包括播种面积、化肥购买量等，因此我们认为明年上半年地缘冲突对农产品供给端的扰动需持续关注。

　　二是气候变化对全球农业生产造成的扰动不可小觑。根据IRI模型预测，今年11月至明年1月拉尼娜发生概率在80%以上。在拉尼娜影响之下，美国北部及加拿大西部面临寒潮威胁，而美国南部则可能产生干旱风险；受到高压区的影响，欧洲气象局预测将面临更冷更干的冬季 。虽然目前还无法证明极端天气的发生直接对应着全球农产品价格的上涨及产量的下降，但我们认为，其短期内对于农产品市场的扰动或将加剧价格的波动并且强化地区间的基本面分化。但需要注意的是，今年的“第三重”拉尼娜气候仅呈现出弱拉尼娜气象特征，虽然发生概率较高，但拉尼娜未必会直接导致极端气候的出现。此外，我们还看到，随着冬季拉尼娜概率的上升，2023年夏季出现厄尔尼诺的概率也在逐渐升高，截至11月，次年6-8月出现厄尔尼诺的概率已接近40%，在全球变暖的趋势下，夏季厄尔尼诺气候的出现或将为全球再度带来高温挑战。

　　三是粮食出口禁令的频繁出台或进一步加剧区域间粮食供给风险。随着俄乌冲突的持续，粮食供给担忧犹在，特别是全球谷物库存仍处于低位，越来越多的国家相继出台了相关出口禁令，这在一定程度暴露了农业系统相互关联的本质和脆弱性。我们认为，粮食出口限制政策或引发一定的多米诺骨牌效应，限制出口除了会减少全球粮食有效供应，造成粮食价格快速攀升，同样也会削减出口国农民种植积极性，从而造成一定的恶性循环。

　　需求端：待时而动，谨慎乐观

　　中金宏观组预测，美联储激进加息下，海外衰退压力或将在2023年上半年显现，而国内逆周期调节通过不断降息以激发微观主体活力、促进消费、投资稳步恢复，预计明年国内经济或表现出稳步复苏态势。基于此，以中美两国为例，大宗商品组测算了农产品各板块间的支出-需求弹性。中国农产品敏感度排序为：禽肉>猪肉>纺织品>糖>谷物>植物油；美国农产品敏感度排序为：植物油>禽肉>谷物>猪肉>纺织品>糖。

　　根据上述排序，结合国内外宏观经济预期和消费习惯，我们预计明年上半年，国际油脂可能受到海外衰退预期拖累较为严重，价格表现或以震荡下行为主；国际谷物的支出-需求弹性亦表现较强，原因在于近年来生物能源消费占比的不断提高，考虑到较强的供给扰动，我们预计价格表现或仍具韧性；饮料需求弹性较为稳定，经济预期下行背景下国际糖价或以弱势窄幅波动为主。国内方面，我们预计禽畜、棉纺、糖等品种消费或随经济预期好转逐步恢复，可能呈现出较好景气度和投资机会；国内粮油价格维持平稳运行。

　　品种展望：供需博弈下的价格“拉锯战”

　　谷物：新作全球供需仍处紧平衡，价格维持高位震荡。但需注意，全球谷物主要出口国库存消费比仍处低位，黑海谷物外运情况将对平衡全球粮食供给至关重要，若地缘冲突升级或再度支撑全球谷物价格走高。国内方面，新麦丰产、粮食安全有保障，但种植成本高企叠加国际粮食供给担忧扰动，明年新麦上市前价格大概率震荡偏强。新季玉米产量维持平稳，进口补充与谷物间品种替代可灵活补充产需缺口，我们预计全年供需紧平衡，明年上半年维持价格季节性走强的判断。基准情形下，我们预计1H23:CBOT小麦价格区间或在780-880美分/蒲式耳；CBOT玉米价格区间或在590-690美分/蒲式耳；国内小麦价格区间或在3150-3400元/吨，国内北港玉米价格或在2800-3050元/吨。

　　油脂油料：油料端供给形势向好，消费预期下行，海外价格大概率震荡回落。但需注意南美产量预期的变化，持续关注天气升水对价格的支撑；国内方面，随着进口大豆到港回升、下游备货节奏逐步恢复正常，供给紧张的局面将会有所缓解，豆粕价格存较强的回落预期。油脂端，供给扰动逐步消散，需求市下各植物油间价差或将回归，豆油、菜油价格回落预期较强。另外，生物能源消费或成为油脂板块需求的新亮点。在南美丰产预期下，我们认为1H23CBOT大豆价格中枢或在1328美分/蒲式耳。

　　软商品：全球丰产预期下，需求疲弱难以支撑价格上行，但当前价格已趋近成本线附近，重点聚焦需求端预期变化对价格的影响。具体来看，新季全球棉糖供给相对充裕，海外食糖需求偏刚性，棉花消费则受衰退预期影响较为明显，但基本面利空已交易较为充分，当前棉花价格已逼近生产成本，若有利好消息传出，需求预期改善，则可能出现阶段性反弹行情，但需注意基本面宽松格局未变，价格反弹幅度或有限。国内方面，价格走势依托于疫情后的消费复苏情况，维持价格谨慎可观的判断。我们预计1H23ICE棉花、糖价格中枢分别为73美分/磅与16.7美分/磅。

　　生猪方面，周期性产能波动有限，政策调控加强，价格或回归季节性走势。新一轮猪周期开启，能繁母猪存栏见底回升，预计明年上半年，我国生猪供应基础有所改善。我们预计明年初失去节日效应支撑后，本轮猪价上行趋势大概率调头向下。我们认为，生猪行业产业集中度的提高使得国家调控力度不断增强，在不发生大规模疫病前提下，产能波动有限，生猪价格大概率回归需求驱动，呈现典型的季节性走势。我们预计1H23生猪价格先降后稳，但考虑到2022年猪价基数变化较大，猪价同比方面或前高后低。我们预计，外三元生猪1Q23均价21.5元/千克，2Q23均价18.8元/千克。

（文章来源：证券时报）

文章来源：证券时报

上一篇：

下一篇：